התפתחות הכלכלה והשווקים הפיננסיים

כגודל הציפייה, גודל האכזבה. השאלה היא מה הלאה?

וול סטריט סיימה את חודש אפריל כחודש הגרוע ביותר של השנה, כאשר ברקע, חששות המשקיעים סביב "דבקות" האינפלציה והשפעתה על מדיניות הריבית ציננו את רוח האופטימיות שאפיינה את ארה"ב בתחילת השנה. הפעם לא עזרו "קדחת" הבינה המלאכותית, חיבת המשקיעים לשבע ענקיות הטכנולוגיה ותחושות ההחמצה (FOMO) הפסיכולוגיות. בשווקים חיפשו הצדקות כלכליות להמשך העליות ונזהרו מתנועות "עדר" אופנתיות. מדד הבנצ'מרק S&P500 ירד באפריל ב-4.2%, הביצועים הגרועים ביותר מאז ספטמבר 2023, זאת לאחר שברבעון הראשון הציג את הביצועים הטובים ביותר שלו מאז 2019. מדדי הנאסד"ק והדאו ירדו במהלך החודש ב-4.4% ו-5%, בהתאמה.

בשווקים הבינו כי מלאכת "ההשתלטות" על אינפלציה טרם הושלמה, שכן מדדי המחירים לצרכן עלו בקצב מדאיג שלושה חודשים ברציפות, כך שאותו "אקסטרה מייל" שצריך לעבור כדי להחזיר את קצב עליית המחירים ליעד הרצוי של 2% התברר כעיקש מהצפוי. אומנם סביבת האינפלציה התקררה משמעותית (בשיא שלו, מדד המחירים PCE כללי עמד על 7.1% ו"ליבה" על 5.6%), אך נראה כי מתחילת השנה תהליך החזרה לשגרה "נתקע" ועמו התנפצו ציפיות השוק להפחתת ריבית הפד.

שוק ההון התחיל את השנה עם ציפייה לשש הפחתות ריבית, מה שסייע לירידת תשואות ה-Treasuries ולנסיקה תואמת בנכסי סיכון, כגון מניות ואג"ח בדירוגים נמוכים. זרם נתוני מאקרו חזקים משוק העבודה האמריקאי, שלל של איתותים מעודדים על מצב הצרכנים והעסקים בארה"ב והגזרה הגאו-פוליטית הוכיחו כי מוקדם מידי להתחיל בהקלות מוניטאריות וגם אם הן יתבררו כמוצדקות בהמשך השנה, עוצמתן תהיה משמעותית מתונה יותר מהציפיות בתחילת השנה.

אם כן, מועד ההפחתות נדחה שוב ושוב (בשלהי החודש הפחתת ריבית ראשונה הוזזה לספטמבר, כשבינואר הערכות דיברו על למרץ-אפריל) וכן, מספר הקלות הריבית הצטמצם משש לפחות משתיים. הפסימיים ביותר העריכו כי קיים סיכוי שריבית הפד כלל לא תרד השנה. הודעת הפד בתחילת מאי רק איששה את החששות. הבנק הפדרלי של ארה"ב החליט כצפוי כי שיעור הריבית ישאר ללא שינוי ברמה של 5.25%-5.5% ואותת כי סביבת האינפלציה הינה חמה מהרצוי ולכן מחייבת זהירות מצד בכירי הפד, כך שייקח זמן עד שהריבית תתחיל לרדת. יחד עם זאת, לעת עתה, בפד לא מאמינים כי יידרש הידוק נוסף, מה שגרם לאנחת רווחה בקרב המשקיעים.

"סאגת" הריבית הקפיצה את תשואות ה-Treasuries, מה שככל הנראה הפך את אפיק המניות לפחות אטרקטיבי ביחס לחלופות אחרות. בשבועות האחרונים עיני המשקיעים היו נשואות אל שתי גזרות חשובות – עונת הדוחות לרבעון הראשון שאמורה לשפוך אור על מצב החברות ולתת הצצה לעתיד ועל נתוני הצמיחה ושוק העבודה שאמורים לספק מידע על החוסן הכלכלי.

אומנם נתוני התוצר לרבעון הראשון התבררו כחלשים מהצפוי – צמיחה של 1.6%, לעומת 2.4% הצפויים, אך בחינה מעמיקה יותר של רכיבי התוצר מעלה כי הביקוש המקומי, קרי צריכה פרטית והשקעות בהון, היו חזקים יחסית, בעוד מה שגרע מהנתון הסופי היה עודף היבוא על היצוא וירידת המלאים שגם הם מצביעים על ביקושים מקומיים ערים. גם בזירת המיקרו ניתן היה למצוא נקודות חיוביות. אומנם עדיין לא כל החברות פרסמו את דוחותיהן, אך מסתמן כי רובן מצליחות להפתיע את תחזיות האנליסטים, עם דגש על חברות הטכנולוגיה.

אירופה

כלכלת גוש האירו צמחה מהר יותר מהתחזית ברבעון הראשון, כאשר גרמניה התאוששה, ועזרה לאזור לצאת מהסטגנציה האחרונה שלו. שיפור נרשם גם בצמיחתן של ספרד ואיטליה. התוצר המקומי הגולמי של גוש האירו התרחב בקצב רבעוני של 0.3% בשלושת החודשים עד מרץ 2024. זהו הקצב המהיר ביותר מאז הרבעון השלישי של 2022 ושיפור מהתכווצות של 0.1% ברבעון האחרון של השנה שעברה. כלכלנים חזו צמיחה של 0.1% בסקר של רויטרס.

כלכלת גרמניה צמחה בקצב רבעוני של 0.2 אחוזים בשלושת החודשים עד מרץ, בהתאוששות ניכרת מהתכווצות של 0.5 אחוזים ברבעון הקודם בכלכלה הגדולה באירופה. נתונים שפורסמו בסוף החודש הראו כי האינפלציה הכללית של גוש האירו נותרה יציבה ב-2.4 אחוזים לאפריל, לאחר תקופה של 17 חודשים שבה היא ירדה כמעט ברציפות. עם זאת, אינפלציית הליבה – ללא מחירי אנרגיה ומזון – המשיכה לרדת מ-2.9% ל-2.7%, בסימן מרגיע למשקיעים בתקווה שהבנק המרכזי האירופי יתחיל להוריד את הריבית ביוני. אנליסטים סבורים שהצמיחה החזקה יותר מצביעה על שיפור בפריון – התפוקה לשעת עבודה – מה שיעזור לספוג את העלייה בשכר.

אופטימיות זהירה. כלכלת גוש האירו בקושי צמחה ב-18 החודשים האחרונים, משום שנפגעה מהשלכות מגיפת הקורונה, מפלישתה של רוסיה לאוקראינה וממשבר האנרגיה שפרץ לאחר שמוסקבה צמצמה את יצוא הגז. הצמיחה בגוש צפויה להמשיך ולהתאושש השנה כשהאינפלציה מואטת והשכר עולה, מה שמגביר את כוח ההוצאה של משקי הבית.

הודו בוחרת –

הודו התחילה את תהליך הבחירות שמתוכנן להסתיים ב-4.6. ג'י.פי.מורגן מאמינים שזו רק ההתחלה וממליצים להשקיע ב"כוכב העולה של אסיה": הודו עוברת שינוי מבני, לא רק חלופה לסין. אנליסטים רבים ממליצים לנצל כל תנודתיות בשוק (הפכה ליקרה בעיני רבים), כדי להגדיל חשיפות.

ראש הממשלה נרנדרה מודי בראשות מפלגת Bharatiya Janata צפוי לזכות בקדנציה שלישית, מה שיעזור לממשלו להמשיך להתמקד במודרניזציה של תשתיות, בשיפורים סוציאליים וחברתיים (צעירים, נשים, חלשים, בריאות, חינוך). מודי שואף להפוך את הודו להאב הייצור העולמי. המניות ההודיות עלו לשיאים השנה בעקבות עלייה המונעת על ידי צמיחה כלכלית חזקה (מעל 7%). מודי, במידה וינצח, צפוי להמשיך ולהוציא כסף רב על ייצור ותשתיות, וכן, ימשיך באסטרטגיה ש"מחזרת" אחרי הון זר, כפי שעשה במהלך העשור שלו בשלטון.

לפי מורגן סטנלי, השקעה בהון הופכת לקטר הצמיחה, בדומה לשנות ה-2000 (אז הודו צמחה בקצב של 8%).

סין מחפשת דרכים לצאת מ"הברוך" –

המפלגה הקומוניסטית השלטת בסין מבטיחה לבחון אמצעים חדשים להתמודדות עם משבר דיור ממושך, שממשיך להעיב על כלכלת המדינה, ורמזה על הורדת ריבית אפשרית בהמשך.

גורמים רשמיים יחקרו דרכים להתמודדות עם נכסים שלא נמכרו, וכן "יעשו שימוש גמיש" בכלים לתמיכה בכלכלה ולהורדת עלויות האשראי הכוללות, כך סוכם הכינוס בראשות הנשיא סין שי ג'ינפינג. הכלים הללו שהוגרו על ידי "פוליטביורו" המונה 24 בכירים כללו שיעורי ריבית ויחס הרזרבות לבנקים, שקובע את כמות המזומנים שהבנקים חייבים להגדיר ברזרבה. זו הייתה הפעם הראשונה מאז אפריל 2020 שבה הצמרת בבייג'ין הזכירה כל אחד מכליי המדיניות, אז כלכלת סין התערערה על רקע המגיפה.

קובעי המדיניות אישרו מחדש כי המדיניות המוניטרית צריכה להיות "אחראית" בעוד שהמדיניות הפיסקלית צריכה להיות "פרואקטיבית". הם גם אישרו את המחויבות שלהם להרחיב את הביקוש המקומי, והבטיחו להמשיך ולקדם "כוחות יצרניים חדשים" – סיסמה המתייחסת לטכנולוגיה, עם דגש על ענפים מתפתחים.

ישראל

הסיכונים הגיאו-פוליטיים, לצד התנודתיות בשוק המט"ח שרגיש למצב הביטחוני, חייבו את בנק ישראל להמתין עם הפחתת ריבית. היחלשות השקל בחודש אפריל, וכן התנודתיות בשוק המט"ח, מהווים גורם המאיץ את קצב האינפלציה שצפוי להיות דביק לאורך 2024. החרפת הסיכונים הגיאו-פוליטיים במהלך החודש באה לידי ביטוי גם בהורדת דירוג האשראי של ישראל על ידי סוכנות הדירוג S&P.

מדד מרץ עלה ב-0.6%, בהתאם לתחזיות. קצב האינפלציה השנתי עלה מ-2.5% ל2.7% ומעוגן בתוך יעד האינפלציה של בנק ישראל. המדד הושפע מעלייה חדה במחירי מוצרי הטבק (עקב עליית המס), הדיור, הלבשה והנעלה (תחילת מכירת קולקציית קיץ) ותחבורה (דלק ונסיעה לחו"ל). נתוני מרץ מצביעים על דביקות מסוימת במחירים, וקצב האינפלציה בשנה הקרובה צפוי להישאר ברמה דומה. להערכתנו, במרץ 2025, קצב האינפלציה השנתי צפוי לעמוד על 2.8%.           

זהירות בצל הסיכונים הגיאו-פוליטיים: בנק ישראל הותיר את הריבית ללא שינוי, ברמה של 4.5%. אמנם קצב האינפלציה מוסיף להתמתן, אך הציפיות האינפלציוניות עלו, כפי שהבנק הדגיש. התנודתיות בשקל בשבועות האחרונים והתגברות אי הוודאות הגיאופוליטית תמכו גם הן בהשארת הריבית על כנה.

הגורמים שהכריעו את ההחלטה להשאיר את הריבית על כנה:

1. סיכוני אינפלציה גדולים. שביעות רצון מכך שקצב האינפלציה מוסיף לרדת, אך סיכוני האינפלציה עלו לנוכח התפתחות המלחמה והשפעתה על הפעילות במשק, פיחות בשקל, המגבלות על הפעילות בענף הבנייה, ההתפתחויות הפיסקליות ומחירי הנפט בעולם.
2. היציבות הפיננסית. על רקע המלחמה השקל מתאפיין בתנודתיות חדה בהשוואה לתקופה של לפני המלחמה, וכן פרמיות הסיכון (CDS) שוהה ברמה גבוהה ועלתה בימים שלפני החלטת הריבית.
3. ענף הבניה – מחסור בעובדים, שכירויות שעשויות לעלות.
4. צרכים תקציביים בלתי צפויים לנוכח חוסר הוודאות הביטחונית.
5. סביבה גלובלית – בחלק ניכר מהמדינות המערביות אינפלציית השירותים נותרה דביקה ומקשה על התכנסות האינפלציה ליעד. הבנקים המרכזיים בארה"ב ובגוש האירו מאותתים על כך שתוואי הורדת הריבית יהיה איטי והדרגתי יותר בהמשך.

בצל סיכוני המלחמה, פיחות השקל, מגבלות הבניה, המצב הפיסקאלי ומחירי הנפט, ציפיות האינפלציה ואי-וודאות פיננסית גבוהות יותר, חייבו את בנק ישראל להמתין, עד להתבהרות התמונה הכלכלית והביטחונית. עם זאת, לעת עתה התנהלות השווקים עדיין תקינה ואיננה מחייבת התערבות בשוק המט"ח.

בנוסף להחלטת הריבית, הבנק ביצע עדכון תחזיות. תחזית הצמיחה של הבנק ל-2025-2023 נותרה ללא שינוי בהשוואה לתחזית של ינואר – צמיחה של כ-2% בכל אחת מהשנים ב-2023 ו-2024, ובשנת 2025 התאוששות חזקה של 5%. תחזית האינפלציה לסוף 2024 עודכנה כלפי מעלה ל-2.7% (לעומת 2.4% בתחזית ינואר) ובסוף 2025 הציפיות ל-2.3% (לעומת 2.0% בתחזית קודמה). הבנק סבור שהאבטלה תישאר ברמה נמוכה בשנים הקרובות (3.7% ב-2024 ו-3.3% ב-2025). על רקע עלייה חדה בגירעון, הבנק עדכן את התחזית כלפי מעלה. הגירעונות בתקציב הממשלה בשנים 2024 ו-2025 צפויים להסתכם ב-6.6% וב-4.6% תוצר.

בשורה התחתונה, על רקע התנודתיות של השקל והגברת אי-הוודאות הגיאו-פוליטית, בנק ישראל החליט להיות זהיר. החלטת בנק ישראל עומדת בקנה אחד עם הצהרות האחרונות של הנגיד פרופ' אמיר ירון, לפיהן הבנק "חותר להורדת ריבית "זהירה ומדודה".

שוק המט"ח ממשיך להיות מושפע במידה רבה מאירועים ביטחוניים. לקראת סוף חודש אפריל השקל התחזק בחדות בשיעור שקרוב ל-3% מול הדולר, זאת בין היתר בשל המגעים לשחרור החטופים. בהסתכלות על החודש האחרון, באפריל השקל נחלש בכ-1% מול הדולר, והמשיך להתאפיין בתנודתית רבה, זאת על רקע העצימות המשתנה של המלחמה והשמועות בנוגע לעסקת חטופים והפסקת אש.

היחלשות השקל כבר באה לידי ביטוי במדדי המחירים האחרונים, וכן צפויה להיות דומיננטית גם במדדים הקרובים. סעיף התחבורה ממשיך לרשום התייקרות חדה, זאת לנוכח עליית מחירי הדלק והטיסות שמושפעים משער השקל. בהשוואה להחלטת הריבית האחרונה (8.4), השקל נחלש בכמעט 2% מול הדולר, כאשר המשך מגמה זו צפויה להקשות על בנק ישראל לנקוט בצעד של הפחתת ריבית בהחלטה הבאה ב-27.5, זאת לנוכח השפעת היחלשות השקל על התייקרות היבוא והאינפלציה.

סוכנות דירוג האשראי S&P הודיעה על הורדת הדירוג של ישראל לרמה של A+ עם תחזית שלילית, זאת לנוכח החרפת הסיכונים הגיאופוליטיים ועלייה חדה בפרמיית הסיכון של המדינה. הסוכנות חושבת שיעד הגירעון שקבעה הממשלה (6.6%) אינו בר השגה, ומצפה לגירעון גבוה יותר של 8% בשנת 2024. להערכת החברה, הצמיחה של הכלכלה הישראלית השנה צפויה לעמוד על חצי אחוז בלבד, לעומת תחזית מעודדת יותר של בנק ישראל ומשרד האוצר העומדת על 2%.

תרחיש הבסיס של החברה הוא אופטימי יחסית ומניח כי לא תהיה הסלמה למלחמה כוללת מול חיזבאללה או איראן, והמלחמה ברצועת עזה תימשך לכל אורך 2024, לרבות חילופי אש מול חיזבאללה. עם זאת, החברה שינתה את אופק דירוג האשראי של ישראל ל"שלילית", אשר משקף להערכת החברה את הסיכונים הגיאופוליטיים והביטחוניים הגבוהים. במילים פשוטות, הסלמה במצב הביטחוני מול חמאס, חיזבאללה או איראן צפויה להשפיע באופן משמעותי ושלילי על כלכלת ישראל, דבר שיגרור הפחתה נוספת בדירוג.

הסוכנות מציינת בדוח את יתרונותיה הבולטים של כלכלת ישראל, כולל גישה לשווקי ההון הבינלאומיים, עודף בחשבון השוטף ויתרות מט"ח משמעותיות. בנוסף, חוזקת הייצוא הישראלי שנשען על ההייטק פועלת לטובת ישראל. עם זאת, העלייה בסיכונים הגיאופוליטיים והביטחוניים, לצד הרעה בתנאים הפיסקליים, הכריעו והובילו את ההחלטה להורדת דירוג האשראי, ולהפחתת אופק הדירוג ל"שלילי".

 

האמור מובא כשירות ונועד למטרת אינפורמציה כללית בלבד. האמור אינו מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ או שיווק השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם, וכן בטרם ביצוע השקעה יש להיוועץ עם גורמים בעלי מומחיות בכל ההיבטים הקשורים בביצוע ההשקעה. אין לראות באמור בסקירה כהמלצה ו/או חוות דעת לביצוע השקעה במוצר כזה או אחר או התייחסות לאופן ניהול תיק ניירות ערך. המסתמך על האמור בסקירה זו עושה כן על אחריותו בלבד ואקסלנס ניהול השקעות וני"ע בע"מ ו/או החברות בקבוצת אקסלנס השקעות לא יישאו בכל צורה שהיא בנזק ו/או הפסד שיגרם כתוצאה מכך.