התפתחות השווקים הפיננסיים

וול סטריט סיימה את חודש נובמבר כחודש החזק ביותר של השנה וכפי הנראה היא בדרך לסיים את אחת השנים החזקות ביותר שלה במאה האחרונה מאחר וחודש דצמבר, עונתית, הוכיח את עצמו כחודש של עליות, נראה כי 2024 בסיכוי גבוה תיכנס "להיכל התהילה" של שנות "השוורים".

כל שאר הבורסות, גם אם רשמו עליות נאות, מחווירות בהשוואה ל- S&P500 או ל- Nasaq100 וכן, על אף פערי התמחור העצומים בינהם, ברוב בתי ההשקעות לא ממהרים להסיק כי 2025 תהיה שונה. בין המעטים שחושבים אחרת: אינבסקו מצפה מאירופה לנצח את ארה"ב הודות למכפילים הנמוכים של הראשונה ולשקלול גבוה יותר של ענפים מחזוריים. אסטרטגים של בנק אוף אמריקה העירו על "הניתוק הקיצוני" בין "שוריות" בנכסי ארה"ב לבין "דוביות" כלפי שאר העולם, מה שפועל לרעתה של ארה"ב. שוב, קולותיהם מחוץ לקונסנזוס.

כפי שציין זאת אחד הפעילים בשוק: טראמפ והתורמים שלו מודדים את הצלחתם ואת אושרם (עושרם?) דרך העיניים של שוק המניות. וול סטריט מכנה את התופעה כ-Trump put הנשיא יהיה רגיש לרחשי השוק ויימנע מצעדים קיצוניים ש"ירגיזו" את הסוחרים.

התוכנית הכלכלית של טראמפ

ואכן, כשהרפובליקנים שולטים בשני בתי הקונגרס, בנוסף לבית הלבן, משקיעים רבים מניחים שלממשל טראמפ יהיה קל יותר לקיים הבטחות, כשעיקרן הן הפחתת מיסי החברות והקטנת הרגולציה. במקביל, הצעות שנויות במחלוקת יותר כמו הטלת מכסים וצמצום ההגירה נדחו על ידי המשקיעים כ"טקטיקה למשא ומתן". אגב רגולציה, ציפיות רבות התעוררו סביב המיזוגים והרכישות שעומדים, לתפיסת רבים בשווקים, לפני פריחה חזקה.

קשה להתחרות עם שוק המניות בנטיה לאופטימיות (מוגזמת), שכן אפילו מדיניות שרוב הכלכלנים מחשיבים כבעלת השפעה שלילית, כמו עלייה חדה בשיעורי המכס, מתרגמת כאחת שעשויה למרבה האירוניה להגביר את המשיכה היחסית של מניות ארה"ב, זאת על ידי פגיעה קשה עוד יותר במדינות אחרות.

איך זה הולך? ארה"ב היא כלכלה סגורה יחסית עם שיעור הסחר (סחורות) של כ-19% מהתוצר, לעומת כ-29.5% באיחוד האירופי, 33% בסין וכמעט 39% בגוש האירו. גרמניה היא דוגמת הקצה – נתח הסחר שלה מהווה כ-71% תוצר.

 

למשל, מדד Stoxx 600 האירופי, ירד מאז הבחירות כאשר משקיעים הימרו שהאזור התלוי בייצוא ייפגע מאוד מכל עלייה במתיחות הסחר. במקביל, האירו ירד לשפל של השנתיים האחרונות. עם זאת, הדאגה בקרב כלכלנים ומשקיעי אג"ח רבים היא שמדיניותו של טראמפ עלולה ליצור בעיות כלכליות רחבות יותר שבסופו של דבר יהיה קשה לשוק המניות להתעלם מהן.

חלק מהצעדים של טראמפ, כמו הפחתת מס החברות, עשויים להגביר את הצמיחה המקומית. אבל כשהכלכלה כבר במצב חזק באופן מפתיע, למרות שנים של חששות מפני מיתון פוטנציאלי, בלתי נמנע שבשווקים מתחילים לחשוש מ"התחממות יתר" בפעילות שתוביל לעלייה מחודשת באינפלציה, שתוביל לריסון מוניטארי אפשרי, שיוביל בסופו של דבר להאטה שלאחר מכן.

שוק האג"ח מודאג מאינפלציה ומגירעונות, בעוד שוק המניות מתמקד בצמיחה ודה-רגולציה. השאלה היא מהי רמת התשואות שכבר לא תהיה "נוחה" למניות? לשווקים התשובות. בינתיים, במאמר מוסגר, המתאם בין המניות לאג"ח שוב הפך לשלילי (ב-2022 הוא היה חיובי והכאיב למשקיעים כשהכול ירד יחד), כך שעתה ניתן לומר שיש יותר הגיון בפיזור בין האפיקים השונים.

הפסימיים מציינים כי תשלומי הריבית על החוב האמריקאי עברו השנה את כל תקציב הביטחון, מה שלא בר-קיימא לטווח הארוך. צעדי טראמפ, לפי ההערכות השונות, צפיות לעלות בין 5 ל-8 טריליון דולר לעשור הקרוב.

יתרה מכך, אם תואץ הצמיחה כתוצאה מהפחתת מסי החברות ומסי הביטוח הלאומי, יגבר הביקוש ליבוא, הדולר יתחזק. במקביל, דולר חזק ותגובת נגד של שותפות הסחר למכסים, תעיב על הייצוא האמריקאי. גירעון הסחר כנראה יתרחב (כפי שקרה החל מ-2016 ועד 2019). בארה"ב מעריכים כי אם כל התוכניות של טראמפ יושמו, ניתן לצפות לתוספת של כ-800 מיליארד דולר לגירעון הסחר השנתי של ארה"ב, זאת במבט על העשור הקרוב. לא בדיוק כוונת המשורר טראמפ.

כך, אינפלציית הביקוש עלולה "לחבור" ללחצי ההיצע, שכן מכסי יבוא, לעיתים קרובות מגולגלים אל הצרכנים (וול מארט כבר הזהירה מפני העלאת המחירים, אם וכאשר…), כמו גם גירוש העובדים הבלתי חוקיים עלול לייצר לחצי שכר ופגיעה בכושר הייצור, שוב לחץ לעליית המחירים לצרכן.

האם הממשל החדש מודאג מאינפלציה ומרמות החוב? לא בטוח. לעת עתה, טראמפ ויועציו דחו את החששות לגבי האג'נדה הכלכלית שלהם, בטענה שמדיניות כמו עידוד ענף האנרגיה המקומי יסייע לשמור על אינפלציה נמוכה וצמיחה גבוהה.

חלק מהמשקיעים מאמינים בפד כ"מבוגר האחראי" ולכן גם הם לא מאוד מודאגים. חוזים עתידיים על ריבית הפד מתמחרים כעת ירידה לכ-4% עד סוף 2025, מהרמה הנוכחית של 4.5-4.75%. בספטמבר, המשקיעים הימרו שבפד יורידו את הריבית מתחת ל-3% עד אז.

כל מדדי הבנצ'מרק בארה"ב – ספ 500, נאסד"ק 100 ודאו ג'ונס – טיפסו החודש, עדיין בהשפעת האופוריה מתוצאות הבחירות. ראסל 2000, תעשיה, אנרגיה והבנקים כיכבו, ענקיות הטכנולוגיה פיגרו מעט. הדולר הגיע לשיא של השנתיים האחרונות (טראמפ, אוקראינה), הזהב התייקר ומחיר הביטקוין שבר שיאים היסטוריים חדשים.

קשה להאשים את השווקים בנאמנות עיוורת לאמריקה, שכן הסטטיסטיקה אכן לטובתה: במבט על 15 השנים האחרונות, היו רק שנתיים בהן ארה"ב הניבה ביצועים נחותים משאר העולם.

יתרה מכך, הרי ששום דבר לא ניבא שכך תסתיים השנה הנוכחית. בסוף 2023 (שכזכור הייתה אף היא חזקה), האטה כלכלית הייתה התרחיש המרכזי עבור כלכלנים רבים והאינפלציה עדיין הייתה הדאגה המרכזית של כולם. נתיבי המדיניות המוניטרית ורווחי החברות היו מעורפלים. עם זאת, הריבית ירדה, הצמיחה עדיין איתנה והרווחים עולים, מה שדוחף את השוק גבוה יותר, בו בזמן שהתנודתיות נותרה ברמה מתונה, למרות שלל גורמי סיכון.

יותר מטריליון דולר נכנסו למניות בארה"ב מאז 2020 ושיא של 141 מיליארד דולר בארבעת השבועות האחרונים.

בשבוע האחרון של חודש נובמבר, כשנתוני האינפלציה בארה"ב הצביעו על האצה (0.3% חודשי, 2.8% שנתי), דונלד טראמפ איים על קנדה, מקסיקו וסין במכסים אגרסיביים, ומחצית מוול סטריט הייתה בחופשה, מדד ה-S&P 500 עדיין גבוה בפער על מדדי המניות באירופה ובאסיה כאחד. למה להתעסק ב"זוטות" של מלחמת הסחר כשאפשר לערוג להפחתת מס ודה-רגולציה? "גרזן" המכסים של טראמפ פעל נקודתית –  מניות יצרניות הרכב ספגו ירידות, מטבעות המדיניות "שבעונש" נחלשו אף הם.

 

בשוק האג"ח Treasuries ל-10 שנים רשמו ירידת תשואה לכ-4.2%, מעט נמוך יותר מחודש שעבר. בשבוע הקרוב המשקיעים יגלו מה עלה בגורלו של שוק העבודה בנובמבר, נתון שמשמעותי מאוד להחלטת הריבית של יו"ר הפד פאוול ב-18.12.

בשווקים אומנם מאמינים שהפחתת הריבית תחזק הן את הכלכלה והן את סנטימנט המשקיעים, אך לפי סיכומי הפד שהתפרסמו השבוע, תהליך ההפחתות לא אמור להיות  ליניארי. ניתן להבין כי קובעי המדיניות רואים עתה סיכון נמוך יותר להיחלשות נוספת בשוק העבודה (לעומת ספטמבר) ולכן בשלב כלשהו יבחרו בהמתנה. בשווקים נותנים סיכוי של שני שלישים להפחתת הריבית בדצמבר ומהמרים על ללא שינוי בינואר.

דרמה בשוק האג"ח של צרפת. מרווח התשואות בין ממשלת צרפת לממשלת גרמניה נסק השבוע לשיא של 12 השנים האחרונות, אחרי שממשלת צרפת התקשתה להעביר תקציב לשנה הבאה. המרווחים ירדו לקראת סוף השבוע, אך עדיין נותרו גבוהים יחסית. בשווקים נדהמו לנוכח העובדה שביום שלישי תשואת איגרת צרפתית עלתה על זו של יוון שהתרחקה מהתדמית שלה כ"כאב ראש" של גוש האירו.

אסיה משיקה value up . גם underdog כמו יפן יכולה לתת השראה למדינות אחרות –  האסטרטגיה שלה להשביח את תשואות בעלי המניות, את הממשל התאגידי ואת תמחור השוק מתפשטת כמו אש בשדה קוצים ברחבי אסיה. מסיאול ועד ניו דלהי, ממשלות ורגולטורים ממהרים ליישם גרסאות משלהן לתוכנית הרפורמות המבניות של יפן שנמשכה עשור, שעזרה להעלות את מדדי הבנצ'מרק שלה לשיא. אמנם היוזמות הללו משתנות, אך לרוב מתייחסים אליהן ביחד במונח שטבעה דרום קוריאה: Value Up"". קוריאה חשפה את "תוכנית להעלאת ערך תאגידי" משלה בפברואר השנה, במטרה לחקות את הצלחתה של יפן וגם להתמודד עם מה שמכונה "הנחת קוריאה" שבה לחברות שלה מכפילים נמוכים יותר מחברותיהן בעולם.

הרגולטורים הסיניים פרסמו החודש קווים מנחים לשיפור הערכות החברות, בעוד שהרשויות בהודו הורו למפעלים בבעלות המדינה להגביר את הדיבידנדים. דווח כי סינגפור, מלזיה ותאילנד שוקלות יוזמות דומות.

 

 

 

ישראל

 

• מצב הלחימה בנובמבר, על השפעותיו הכלכליות, התאפיין בשינויים רבים. החודש התחיל בתוך התמרון הקרקעי בלבנון, באמצע החודש הוחלט על הרחבת התמרון, ובסוף החודש אושרה הפסקת אש ל־60 יום.

 

• עוד לפני ההכרזה על הפסקת אש, על רקע הדיווחים הראשונים על התקדמות משמעותית בדרך להכרזה כזאת, התחיל ייסוף של השקל ועד סוף החודש הוא התחזק בצורה חדה של למעלה מ־3%. באותה תקופה במקביל, פרמיית הסיכון של ישראל ירדה בצורה חדה אך היא עדיין מעל הרמות של טרום המלחמה.

 

• בשוק ההון המקומי ככל הנראה רואים בחיוב את התפתחויות בגזרה הצפונית והעליות החדות שהחלו מאמצע ספטמבר ונמשכו לאורך אוקטובר לא נעצרו גם בנובמבר. בחודשיים וחצי האלו המדדים המקומיים עלו במעל ל־10% וחלקם גם במעל ל־15%.

 

• שתיים משלוש סוכנויות דירוג האשראי הגדולות התייחסו בהודעה להפסקת האש. בסוכנות פיץ' כתבו כי הפסקת האש אמנם שברירית אך היא יכולה להפחית את העומס על הוצאות הממשלה. מודי'ס פרסמה הודעה שהפסקת האש של מצמצמת מקור אחד של סיכון גיאופוליטי, אך האחרים נותרו בעינם.

 

 

הפסקת האש השפעות מיידיות– למרות שעדיין קשה לדעת כמה זמן תמשך הפסקת האש, או מה יקרה בסיומה, השוק הגיב אליה בצורה חיובית ומהירה, משום שהצפיות הן שחלק מהשפעותיה על המשק יהיו מיידיות. אחד הגורמים המשמעותיים להשפעה כזאת הוא צמצומים בכוחות המילואים, שאמנם עדיין יהיו גדולים מאשר בימי שגרה, אך גם שחרור של חלק ניכר מהמשרתים יקטין משמעותית את הוצאות המדינה. לפי ההערכות, השכר הממוצע בקרב אנשי המילואים קרוב ל־19 אלף שקלים, הרבה מעל השכר הממוצע במשק, אך קרוב לחתך קבוצת המשרתים שרובם גברים בגילי העבודה וכמחציתם משכילים. בנוסף, חזרתם של המשרתים לשוק העבודה שלפי נתוני הכלכלן הראשי 90% לוקחים בו חלק, יתרום להגדלת הפריון. ככל הנראה, הממשלה קיוותה שהפסקת האש גם תחזיר את מרבית מכ־60 אלף המפונים לבתיהם, כפי שקרה בדרום, אך ראשי הרשויות ותושבים רבים הביעו התנגדות, וספק אם הדבר יקרה בקרוב. בכל מקרה נכון להיום, מימון הפינוי מתוקצב עד לסוף השנה כשהמודל הוא 200 שקלים ליום למבוגר ו־100 שקל לילד, שהם כ־18,000 שקלים בממוצע בחודש למשפחה.

גרעון – הפסקת האש לא צפויה לשנות את התקציב המרסן, שביום שני יחל השלב של אישורו בכנסת, ולא את יעד הגרעון לשנת 2025 שכרגע עומד על 4.4%. הסיבה לכך היא שהתקציב נבנה על סמך תרחיש הבסיס האחרון של האוצר, שבינתיים דומה למתרחש בפועל, ולקח בחשבון המשך לחימה עצימה ברוב הרבעון האחרון של 2024, צמצום היקפי הגיוס בסוף הרבעון האחרון של 2024 ובמהלך כל שנת 2025. הגרעון לשנת 2024 לעומת זאת כבר לא יעמוד ביעד הממשלה של 6.6% לאחר שבמהלך החודש אושרה פריצת תקציב שלישית בגובה 33 מיליארד שקלים, שנבעה מעיכוב של הסיוע האמריקאי בגובה של כ־18 מיליארד שקלים (נדחה לשנה הבאה), התרחבות המערכה בצפון שמוערכת בכ־13.4 וגידול בעלות הריבית על החוב בגובה של כ־1.5 מיליארד. כפי שצפינו, בספטמבר שיעור הגרעון ביחס לתוצר ל־12 חודשים ירד בפעם הראשונה מאז החלה המלחמה והוא עמד על 7.9 (לעומת השיא של 8.5 שנרשם באוגוסט). הירידה נבעה מההוצאה מהחישוב ל־12 חודשים של חודש ספטמבר 2023 בו פרצה המלחמה, והגירעון החודשי הגדול שהיה בו ועמד על 22.9 מיליארד שקלים. כעת הגרעון המצטבר מתחילת השנה הוא 104.1 מיליארד שקלים והצפי כי בסוף השנה הוא יעמוד סביב 7.7 אחוזי תוצר.

 

מדד המחירים – מדד אוקטובר עלה ב־ 0.5% בהתאם לתחזית ב־12 חודשים עלה המדד ב־3.5%. כמו בחודשים רבים מאז שינו בלמ"ס את אופן חישוב מחירי הטיסות, מחירם היה תנודתי ולאחר ירידה של 16.7% בספטמבר הגיעה עלייה של 17.2% באוקטובר. בעקבות כך סעיף תחבורה ותקשורת כולו עלה ב־1.8% ותרם למדד 0.3 – יותר מחצי מהעלייה החודשית. לאחר חודשיים רצופים של עליות חדות במחירי הירקות באוקטובר הם ירדו ב־0.4%. תחזית המדד לחודש נובמבר היא ירידיה של 0.2% (קצב שנתי של 3.5%).

 

ריבית בנק ישראל – כצפוי, בהחלטת הריבית מ־25/11 בנק ישראל הותיר את שיעור הריבית ברמה של 4.5%. הסיבה העיקרית להחלטה היא האינפלציה שמלבד היותה גבוהה, גם הצפי הוא להאצה בחודשים הקרובים (בין היתר לאור העלאת שיעור המע"מ) ואז, במחצית השנייה של 2025, התכנסות לסביבת הגבול העליון. בנוסף, נתוני צמיחה מעודדים של הרבעון השלישי הורידו את הלחצים לסייע למשק באמצעות מדיניות מוניטרית מרחיבה, התוצר צמח ב־3.8% במונחים שנתיים, והתוצר העסקי ב-5.4%. חלק ניכר מהפער בתוצר העסקי מוסבר על ידי מגבלות היצע, בעיקר לנוכח מחסור בעובדים לא-ישראלים, היעדרות עובדים בשל שירות מילואים ומגבלות על התעסוקה באזור הצפון, לצד הירידה המשמעותית בתיירות הנכנסת. מרכבי הצריכה הפרטית וההשקעה הגולמית מתאוששים, והצריכה הציבורית מאטה. יחד עם זאת, הייתה התקררות קלה באינדיקטורים לרבעון הרביעי (כרטיסי האשראי, סקר המגמות).

 

האמור מובא כשירות ונועד למטרת אינפורמציה כללית בלבד. האמור אינו מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ או שיווק השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם, וכן בטרם ביצוע השקעה יש להיוועץ עם גורמים בעלי מומחיות בכל ההיבטים הקשורים בביצוע ההשקעה. אין לראות באמור בסקירה כהמלצה ו/או חוות דעת לביצוע השקעה במוצר כזה או אחר או התייחסות לאופן ניהול תיק ניירות ערך. המסתמך על האמור בסקירה זו עושה כן על אחריותו בלבד ואקסלנס ניהול השקעות וני"ע בע"מ ו/או החברות בקבוצת אקסלנס השקעות לא יישאו בכל צורה שהיא בנזק ו/או הפסד שיגרם כתוצאה מכך.