התפתחות הכלכלה והשווקים הפיננסיים

דיאטה דלת סיכונים-  וול סטריט נכנסת לחודשים האחרונים של 2023 מאוד לא שקטה.  בראש ובראשונה, המשקיעים מודאגים מתוואי הריבית: higher for longer עבור ריבית הפד שונה מאוד ממה שציפו לו רק לפני חודשים ספורים כשנירוונת Goldilocks (צמיחה מתונה לצד האטת האינפלציה) עוד היתה בקונסנזוס. הבעיה היא שבשווקים מתקשים להעריך באיזו רמה תתייצב הריבית בסופו של דבר וכיצד היא תשפיע על רווחי החברות ועל הצמיחה . 

שוק ה- Treasuries מטיב לשקף את השינוי בסנטימנט כשאיגרות ל-10 שנים מפלרטטות עם 5% תשואה (שיא מאז 2007), גם שוק המניות מאוד מאוד שאנן מבין שהוא נמצא בחוקי משחק חדשים. 

החשש הוא שזה רק עניין של זמן עד כוח הגרביטציה של הריביות הגבוהות יכניע לא רק את נכסי הסיכון (קרי את המניות), אלא גם את הכלכלה כולה. מי זוכר שרק לפני חודש-חודשיים כל אילו נראו כבלתי מנוצחים ? 

בנק אוף אמריקה התגייסו לעודד עם קצת סטטיסטיקה חיובית: עלייה בתשואות לא בהכרח מבשרת חורבן למניות. למשל בשנות ה-90, כאשר תתשואת האג"ח ל-10 שנים בארה"ב עמדה בממוצע על S&P 500 ,6.65% הציג ביצועים טובים במיוחד במהלך התקופה הזו. דוגמה נוספת היא בין 1985 ל-5002, כשהתשואות מותאמת לאינפלציה היו בממוצע 3.5%, הרבה מעל ה-2% הנוכחיים, ה-S&P 500 הצליח להחזיר 15% בשנה  . 

בשווקים מודים: תנודות חדות בערך הדולר ובעקום תשואות האג"ח פוגמות בתיאבון המשקיעים לסיכון .מערכת היחסים העמוסה בין אפיק המניות לאג"ח – מדד העצבים של וול סטריט – מעלה הילוך. המתאם התלת חודשי בין מדד S&P 500 לבין הבנצ'מרק בשוק ה- Treasuries טיפס לרמה הגבוהה ביותר מאז פברואר. 

מלחמה בישראל ושוקי חו"ל. אומנם למלחמה בין ישראל לעזה היו השלכות מיידיות על הנתהלות השווקים בעולם (נהירה ל"חופי המבטחים"  של זהב,  לקרנות הכספיות,  לפרנק שוויצרי וכו'),  עיקר ההשפעה העולמית צפויה על שוק האנרגיה . 

האירועים בישראל גרמו לתגובה מיידית, כשבשווקים מנסים לעדכן את התחזיות בהתאם להתפתחויות .נראה שלעת עתה, עבור מרבית המשקיעים הגלובליים מוקדם מידי להעריך כיצד תשפיע המלחמה בישראל על מחירי האנרגיה, אך הנטיה היא להניח שמדובר בטלטלה קצרת הטווח. החשש העיקרי של הסוחרים הוא שהאירועים בישראל עלולים להפוך למה שהם מכנים למלחמת פרוקסי – כלומר פעולת תגמול נגד איראן. שכן איראן היא גם יצרנית נפט גדולה וגם תומכת בחמאס . 

בתרחיש זה, בלומברג, למשל, מעריכים שמחירי הנפט עשויים לזנק ל-150 דולר והצמיחה העולמית תרד ל-1.7% – מיתון שמוריד כטריליון דולר מהתפוקה העולמית. אם התייקרות הנפט תימשך, יבואניות הנפט ,כמו מדינות גוש האירו, סין ויפן עלולות להיגרר לסטגפלציה. רבים מבתי ההשקעות חוששים לחידוש האינפלציה וחלקם רואים אפשרות לסטגפלציה. כבר לרבעון הזה קיימות תחזיות שמניחות נפט ב-100 דוחר לבית. 

ארה"ב 

נתוני המאקרו של ארה"ב ממשיכים להצביע על חוסן. התוצר המקומי הגולמי התרחב ברבעון השלישי 2023 בשיעור של 4.9%, יותר מכפול מקצב הרבעון השני. הצרכן האמריקאי ממשיך להפגין חוסן. הוא הגדיל את הרכישות שלו בקצב שנתי של 4% (אחרי 0.8%% ברבעון השני), עיקר הגידול נרשם בתיירות ופנאי. שוב, הכול בזכות שוק העבודה ההדוק וחסכונות הקורונה. 

מדד מחירי ההוצאות לצריכה אישית ,PCE, המועדף על הפד, עלה בספטמבר ב-0.4%, אותו קצב כמו באוגוסט. מחירי "הליבה", שאינם כוללים מזון ואנרגיה התנודתיים, עלו ב-0.3% בספטמבר, זאת לעומת עלייה של 0.1% באוגוסט. מחירי הליבה" עלו בשיעור שנתי של 2.8% באפריל עד ספטמבר, ירידה ניכרת משיעור שנתי של 4.5% בתקופה של ששת החודשים הקודמים . 

הנתון מצביע על כך שסביבת האינפלציה בארה"ב מתקררת מהר יותר מתחזיות הפד מחודש ספטמבר ,שכן נראה כי השנה תסתיים עם פחות מ-3.7% החזויים לסוף 2023, מה שעשוי לחזק את ההחלטה לשמור על הריבית יציבה . 

בגזרת הדוחות-  בנתיים, הרווחים נעים לפי המצופה מהם. עם עונת הרווחים של הרבעון השלישי כמעט במחצית הדרך, חברות ב-S&P 500 בדרך לרשום עלייה של 2.7% ברווחים (משנה לשנה), כך על פי FactSet שמסתמך על תוצאות מדווחות והערכות הקונצנזוס של אנליסטים. אם האומדן הזה לא יתעדכן מטה, זו תהיה הצמיחה הראשונה ברווחים מזה ארבעה רבעונים. למרבה האכזבה, תוצאות חיוביות הפעם לא מתוגמלות על ידי השוק – העונה, מניות החברות ש"הכו" את התחזיות ירדו בבמוצע בכאחוז ,במקום לעלות ב-0.9% כפי שעשו זאת בעבר (5 השנים האחרונות). 

במבט על  S&P500, לרבעון השלישי צופים בשווקים ירידה של 1.2% ברווחי החברות ולרבעון הרביעי – גידול של 6.5%. וול סטריט צופה כי עתיד הרווחים יקבע בהינתן מצב הצרכנים, תשלומי הריבית, תרופות להפחתת המשקל וסין. 

צמיחה כלכלית איתנה הניעה את הרווחים בבנקים הגדולים בארה"ב, אבל המנהלים שלהם הזהירו שהזמנים הטובים עלולים להסתיים. ריבית גבוהה יותר הופכת את ההלוואות שלהם לרווחיות יותר, והצרכנים והכלכלה נשארים חזקים באופן מפתיע גם מול העלאות הריבית של הפדרל ריזרב במקביל, עליית הריבית על הפקדונות מאיימת לשחוק את רווחיות הבנקים. פעילות המשכנתאות צנחה ב-3 הבנקים. 

סין 

בסין: מניות ונדל"ן – שותפות גורל. כלכלת סין ממשיכה לקרטע, למרות מאמצי הממשל להושיע. השבוע התבשרו המשקיעים כי ההשקעות בנדל"ן – המנוע המרכזי לפעילות הכלכלית של סין – המשיכו לרדת, בעוד שמחירי הדירות ירדו בספטמבר בקצב המהיר ביותר זה כמעט שנה. זה העיב על האופטימיות של המשקיעים ביחס לנתונים שמראים האצה בצמיחה הכלכלית ברבעון השלישי. 

מדד ה-CSI 300 המוביל ירד השבוע ביותר מ-4% וסיים את השבוע הגרוע ביותר בשנה האחרונה. השבוע הוא מחק את כל העליות שנראו במהלך הראלי של "הפתיחה מחודש" שהחל בסוף השנה שעברה עם הסרת מגבלות הקורונה. 

בראיה רחבה יותר, מדד המניות של MSCI שווקים מתעוררים ירד השבוע  והגיע לשפל מאז נובמבר האחרון, בעוד שהתשואה הממוצעת על אג"ח EM במטבע "קשה" עלתה לשיא מאז 2020. משבר הנדל"ן בסין, הלחימה במזרח התיכון ואי-הוודאות סביב כיוון הריבית בארה"ב, מפחיתים את היסכויי הראלי במניות השווקים המתעוררים. 

ישראל 

שלוש חברות דירוג האשראי נמנעו מפעולה כואבת נגד כלכלת ישראל, אך הסלמת המלחמה למספר חזיתות תגדיל משמעותית את הסיכון להורדה בפועל של דירוג האשראי. 

סוכנויות הדירוג מודי'ס ופיץ' הודיעו כי הן יערכו בחינה מחודשת לדירוג של ישראל בחודשים הקרובים (בפרט יעקבו אחרי האירועים הביטחוניים) וכרגע הן מציבות את הדירוג במעקב שלילי. סוכנות S&P נקטה בצעד יותר משמעותי, כאשר הודיעה על הורדת תחזית הדירוג. ישראל זוכה לדירוג גבוה יותר ב-S&P מבין שלוש חברות הדירוג, ולכן הצעד של S&P אינו מפתיע במציאות של חוסר וודאות. 

התרחיש המרכזי של חברות הדירוג- אופטימיות זהירה. חברות הדירוג מדגישות כי המלחמה צפויה להביא לגידול בהוצאה הציבורית (לטובת מימון המלחמה ותמיכה בעסקים ובמשקי הבית), לירידה בהכנסות המדינה בעקבות פגיעה בפעילות הכלכלית, לפגיעה בסנטימנט הצרכנים והמשקיעים ולהרעה במדדי האשראי של ישראל. לכן בתרחיש המרכזי של חברות הדירוג, בו העימות הוא בעיקר בעזה ולכן גם לא ממושך, כנראה שלא ישפיע על דירוגה של ישראל. 

החשש העיקרי של סוכנויות הדירוג – הסלמת המלחמה לשתי חזיתות (דרומית וצפונית). כלכלת ישראל כבר הציגה עמידות חזקה מול מבצעים קודמים בעזה, אך הסלמה לשתי חזיתות עשויה להביא להתדרדרות במצבה הפיסקלי של כלכלת ישראל. למעשה, שלוש סוכנויות הדירוג רומזות כי תרחיש של מלחמה רב מערכתית עלול להוביל לירידה בפועל של הדירוג. אך כדאי להדגיש כי זה לא התרחיש המרכזי של חברות הדירוג . 

ריבית בנק ישראל נותרה בפעם השלישית ברציפות ללא שינוי (ברמה של 4.75%). להערכתנו, העלאת ריבית נוספת כבר אינה נמצאת על השולחן, ורוב הסיכויים שבחודשים הקרובים בנק ישראל ישקול מהלך של הפחתת הריבית. המסר המרכזי שהועבר – איתנות פיננסית, חוסן כלכלי, ו"אחריות פיסקלית ."במה מתבטא החוסן? עודף בחשבון השוטף, יחס חוב-תוצר נמוך ויתרות מט"ח גבוהות. הפעילות הכלכלית הינה ברמה גבוהה (גם אם מתמתנת) ושוק העבודה הדוק (קרוב לתעסוקה מלאה). בבנק מדגישים שגם סביבת האינפלציה מתמתנת, אך עדיין לא ביעד, כאשר שער החליפין ממשיך להשפיע . 

ביקורת מצד האוצר והשווקים על תחזית הגירעון של בנק ישראל: "אופטימית מדי. "על אף שבנק ישראל מניח כי השלכות המלחמה יובילו לעלייה בגירעון, בכך הגירעון יגדל השנה לכ-2.3%, ועל 3.5% בשנה הבאה, נשמעה ביקרות כי התחזיות אופטימיות מדי וגורמים בחשב הכללי במשרד האוצר והשווקים מעריכים כי הגירעון ב-2023 וב-2024 יהיה גבוה יותר. התרחיש האופטימי של בנק ישראל נובע בעיקר מהנחה שעלות המלחמה תמומן מתקציב המדינה ושהסיוע הכלכלי למשק לא יהיה נרחב מדי. 

 להערכתנו, בשל הקושי הפוליטי לבצע סדרי עדיפויות בתקציב, הגירעון הצפוי יהיה גבוה מתחזית בנק ישראל ויעמוד על 3% בשנת 2023 (או על 2.6%, בהינתן ועלות המלחמה תתפרס על פני 3 שנים), ובטווח של 3.5% עד 4% בשנת 2024, בהתאם למצב הכלכלי הגלובלי והמקומי  . 

מהן השלכות המלחמה על הכלכלה ומה ניתן ללמוד מעימותים קודמים ? 

הצמיחה הכלכלית צפויה להיפגע כתוצאה מגיוס המילואים המורחב והמלחמה. מחקר של בנק ישראל משנת 2015 בחן את הפגיעה של אירועים ביטחוניים במשק על צמיחת התוצר. לפי בנק ישראל הפגיעה במשק מתרחשת בצד הביקושים ולא בצד ההיצע. כ-8% מכוח העבודה נמצאים כעת במילואים – גבוה באופן דרמטי לעומת לחימות ומבצעים קודמים. המלחמה הנוכחית צפויה לפגוע בכושר הייצור של המשק וגם ברמת הפעילות הכלכלית ובכך ברמת הביקושים. להערכתנו, האירוע הביטחוני יביא לאובדן תוצר גבוה יותר לעומת אירועים ביטחוניים שהיו בשני העשורים האחרונים (בין 0.5% ל-1.0%).  

אינפלציה וריבית – הפגיעה הצפויה בביקושים מהווה גורם המרסן את האינפלציה ותומך בירידת ריבית בהמשך הדרך. האירוע הביטחוני תומך בירידה בביקושים ובצריכה. בנוסף לכך, בשל האירוע הביטחוני ,אנו מצפים שחברות יעלו מחירים בצורה מתונה מאשר המתוכנן (בעת הזו, עלייה חדה במחירים לא תתקבל בצורה יפה בציבור הישראלי). ההאטה המגיעה מצד הביקושים מהווה גורם משמעותי הממתן את קצב אינפלציה, ומכאן מחזק את הסיכוי להפחתת הריבית. 

מט"ח – בנק ישראל מכריז שיתערב בשוק ולהערכתנו יצליח לייצב את השווקים. בנק ישראל הכריז על תכנית למכירת מט"ח בהיקף של עד 30 מיליארדי דולרים. הבנק יפעל בתקופה הקרובה בשוק ככל שיידרש על-מנת למתן את התנודות בשער השקל ולספק את הנזילות הנדרשת להמשך הפעילות הסדירה של השווקים. בנוסף לתכנית ה-30 מיליארד, ובמידת הצורך, אספקת הנזילות לשוק תתבצע גם ע"י הפעלת מנגנוני עסקאות SWAP של הבנק בשוק בסכום של עד 15 מיליארדי דולרים. 

התמיכה הצבאית שמעניקה ארה"ב היא חסרת תקדים במונחים היסטוריים ותפחית את הגירעון. בקשת המימון בסך של 14 מיליארד דולר (במסגרת חבילה ביטחונית כוללת של מעל 100 מיליארד דולר ושכוללת, בין היתר, גם סיוע לאוקראינה ויעדים נוספים) על ידי הבית הלבן תספק 10.6 מיליארד דולר לפנטגון כדי לצייד טוב יותר את ישראל.  במשך שנים צה"ל נהנה מסיוע צבאי של ארה"ב, כולל 3.3 מיליארד דולר בשנה לנשק ו-500 מיליון דולר להגנה מפני טילים, כמו גם ממוצע של מיליארד דולר במכירות נשק ישירות ו-24 מיליארד דולר בהזמנות יוצאות דופן עבור F -35 מטוסי קרב, תדלוק מטוסים ומסוקים. התגובה הצבאית האמריקאית למתקפה של חמאס כוללת גל של תחמושת כדי לחדש את מערכת ההגנה של כיפת ברזל של ישראל. 

מדד ספטמבר הפתיע כלפי מטה–  ירד בכ-1%, מעט מתחת לתחזיות השוק של התייקרות המדד בטווח של 0.1%-0.3%. קצב האינפלציה השנתי עמד על 3.8% ביחס לספטמבר שנה שעברה. המדד הפתיע כלפי מטה, בעיקר בשל הוזלה חדה במחירי הטיסות לחו"ל (לאחר שבחודש הקודם הרכיב התייקר בחדות). בנוסף, גם מחירי המזון (המשך מבצעי חגי תשרי) והתרבות רשמו ירידת מחירים חדה שתרמה להפתעת המדד. נציין כי התייקרות סעיף הדיור הייתה מתונה יחסית, אך מחירי שכר דירה ממשיכים להתייקר באופן משמעותי. להערכתנו, למרות הפיחות בשקל והפגיעה בצד ההיצע לאור המלחמה, ההשפעות השליליות של המלחמה על רמת הפעילות הכלכלית צפויות להיות חזקות יותר – גורם שימתן את האינפלציה. בתחילת שנת 2024, שיעור האינפלציה השנתי צפוי לעמוד על 2.8%, בספטמבר 2024 על 2.3%.           

בדומה לחודשים האחרונים, שוק הדירות לרכישה ממשיך לרשום ירידה קלה במחירי הדירות: במדד יוני- יולי המחירים ירדו בכ-0.4%.  

השלכות המלחמה על הבורסה והמט"ח:  חודש קשה לבורסה ופיחות חד בשקל. על רקע פרוץ המלחמה, החודש נרשם ירידה במדדי תל אביב ובמדד הבנקים, בין היתר על רקע הדיווחים שבנק ישראל בוחן את עצירת חלוקת הדיבידנדים בבנקים. גם בשוק האג"ח נרשמו ירידות שערים במרבית המדדים המובילים. איגרות החוב הממשלתיות לטווח ארוך – צמודות המדד והשקליות – ירדו בצורה משמעותית, לעומת עלייה קלה באיגרות החוב הממשלתיות לטווח קצר ובינוני. על רקע המלחמה ועלייה בסיכון הכלכלי, התשואה לפדיון של אג"ח ממשלתי שקלי ל-10 שנים עלתה. איגרות החוב הקונצרניות רשמו החודש ירידה, במיוחד איגרות החוב צמודות המדד. יוצא דופן היה מדד איגרות החוב הקונצרניות תל בונד דולר שעלה החודש וזאת על רקע התחזקות הדולר. נציין כי בתחילת המלחמה הפיחות בשקל היה משמעותי, אך בימים האחרונים יש "תיקון" מסוים ומתייצב סביב 4 שקלים לדולר. השוק כבר מגלם את החששות מפני המלחמה, כך שבימים האחרונים אנו רואים התמתנות בפיחות השקל.

 

האמור מובא כשירות ונועד למטרת אינפורמציה כללית בלבד. האמור אינו מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ או שיווק השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם, וכן בטרם ביצוע השקעה יש להיוועץ עם גורמים בעלי מומחיות בכל ההיבטים הקשורים בביצוע ההשקעה. אין לראות באמור בסקירה כהמלצה ו/או חוות דעת לביצוע השקעה במוצר כזה או אחר או התייחסות לאופן ניהול תיק ניירות ערך. המסתמך על האמור בסקירה זו עושה כן על אחריותו בלבד ואקסלנס ניהול השקעות וני"ע בע"מ ו/או החברות בקבוצת אקסלנס השקעות לא יישאו בכל צורה שהיא בנזק ו/או הפסד שיגרם כתוצאה מכך.